青岛金王：从世界看金王推动蓝海战略

时间: 2024-09-09 04:56:00 |   作者: 招贤纳士

  公司是亚洲第一家、全球第三家蜡烛行业的上市公司，主要是做新材料工艺蜡烛制品和其他相关工艺制品的设计、生产和销售业务。

  公司的产品95％以上出口，出口市场集中在欧洲与美国。目前，公司在国内市场处于遥遥领先的地位，年出售的收益是排名第二、三、四位的公司出售的收益的总和。

  国际蜡烛市场大约在100亿美元的规模。目前，美国的布雷斯公司和扬基烛业公司是行业内顶级规模的两家公司，2005年的销售额分别为9.85亿美元和6.01亿美元。布雷斯公司是美国最大的蜡烛及相关工艺制品生产商，在日常蜡烛和普通香味蜡产品方面的市场占有率较大。

  扬基烛业公司在香味蜡制品的设计和生产上领先。这两家公司都控制了品牌、渠道，规模大、毛利率高（50％左右），具有文化认同感。与欧美厂商相比，公司专注于深加工工艺蜡烛，产品品种多达38000种，而且每年增加7000个左右，具有原料采购与人力成本优势，但大规模自动化生产、包装能力不够，虽然形成自主品牌，还不具备对渠道的控制力和最终产品的定价权。

  通过IPO资金扩大自有产能，公司将能够减少由其它厂商代工的产品数量，来提升毛利率，进一步巩固在国内蜡烛行业的绝对领先地位。

  我们认为可以给予公司20倍市盈率的估值，建议申购价格的范围为6.2～7.2元。上市首日合理定价在10元。

  青岛金王应用化学股份有限公司是外商独资企业金海工艺起步，逐步引入新投资者，发行前有金王投资、金王运输、青岛科学风险投资、长春应化和即墨净化五家股东。董事长陈索斌先生持有40％金王投资的股权，并间接控制金王运输。陈索斌先生的妻妹姜颖女士持有金王运输12％的股权和即墨净化50％的股权。陈索斌先生是公司的实际控制人。股权结构如图一所示：

  公司主要是做新材料工艺蜡烛制品和其他相关工艺制品的设计、生产和销售业务。公司的产品95％以上出口，出口市场集中在欧洲与美国。2006年中期的市场结构如图二所示：

  公司的产品有：新型聚合物制品、日用蜡制品、玻璃工艺品、新型环氧树脂制品、其他工艺品五类。新型聚合物制品、日用蜡制品均以石蜡含量较少的产品为主，从而避免美国自1986年开始的对中国石蜡制品的反倾销。2003年以来，公司的综合毛利率水平一直维持在22.2％到24.5％。

  公司募集资金主要投向三个项目：新型聚合物基质复合体烛光系列新产品扩建、新型环氧树脂复合材料及其制品项目和研发中心建设。

  新型聚合物基质复合体烛光系列新产品扩建、新型环氧树脂复合材料是公司目前的主流产品，也是毛利率较高的产品，两者的毛利率到今年中期已达到26.95％、23.51％。蜡烛制品的需求存在季节性，下半年的订单通常是上半年的两倍左右。新型聚合物制品由于公司产能不足，下半年的订单长期处在饱和，影响了公司对亚洲等新兴市场的开拓。同时，企业具有自有品牌，也由国内其它公司代工一部分产品。虽然产能变化灵活，但由于代工厂商分享了一部分利润，公司毛利率有所下降。

  公司现在每年推出7000个新产品，已经具有38000种产品。随着新增产能的投用，新型聚合物制品中盈利水平较高的中、高档产品比例将由40％逐渐提高到80％。新型环氧树脂复合材料目前外协比例有20％，这一比例也会逐渐降低。因此，假使目前石蜡、棕榈油价格保持稳定，公司主要经营毛利率将逐渐上升。

  新型聚合物制品的新增产能在2007、2008、2009年分别达到40％、60％、80％，2010年满产；新型环氧树脂复合材料的新增产能在2007年达到70％，2008年满产。过去四年，公司的产销率一直在96％以上。新增产能是公司近三年业绩增长的主要动力。

  研发是公司的核心竞争力。公司一定要不断推出新产品，引导、适应市场需求。研发中心的建设自2005年慢慢的开始建设，后续建设资金不超过2000万。

  新型聚合物制品的新增产能在2007、2008、2009年分别达到40％、60％、80％，2010年满产；新型环氧树脂复合材料的新增产能在2007年达到70％，2008年满产。另外三种产能不变..汇率变动在4％以内，对毛利率影响较小

  原料涨价小于10％，对公司毛利率影响较小。公司目前成本构成中80％为材料，20％为费用。以到美国的产品为例，FOB价格0.35$，终端零售价1.0$。材料上涨0.02$(2%涨幅)，终端销售价格涨幅也在0.02～0.03$，消费者不敏感。

  公司产品主要销往欧美，实际是日用消费品。但公司对渠道的控制力较弱，品牌建设还在进行中，因此，我们给与20倍市盈率。

  按照发行3600万股计算，公司总股本仅为1.093亿股。从成长性考虑，2008年以后公司的增长要看越南、韩国工厂的投资收益。考虑到小盘股溢价，同时按照2007年业绩预测0.532元估值，我们大家都认为上市首日的合理价格在10元左右。

  根据扬基烛业年报中引用的数据，美国香味烛高档产品的年复合增长率为3％。由于公司的产品在国内是供给创造需求，而在国外是对传统产品的替代，受制于销售渠道与文化差异，新增产能投产后，产销率可能达不到预期。

  汇率变动，原料成本的减少不能对冲收入兑换人民币的损失。公司合同中新增条款，对于波幅超过4％的情况可以另议。

  随着公司加大对东南亚棕榈油的采购力度，同时原料构成中石蜡：植物性油脂的比例已经从2：1下降到1.6：1，石蜡涨价对公司成本的压力在减小。加上我们对2007年油价处于50～60美元/桶的均衡价格的预期，我们大家都认为原料成本上升不会明显影响毛利率。

  所得税风险。公司在2006年至2008年继续享受12％的所得税优惠，并且过去年份的实际所得税的税率不足8％，2009年以后两税并轨，企业存在所得税的税率大幅度上升的风险。

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